投资小红书—第55期

“他的投资就像老僧入定一样。”这是一位价值投资者对另一位价值投资者的最高评价。

噪声无处不在，凡是有判断的地方就有噪声，投资当中尤其如此。普通投资者容易身不由己被卷入噪声的漩涡；但投资大师却不受市场噪声的影响，巴菲特、段永平等价值投资集大成者无不是噪声的自动屏蔽者。

本周上证指数再次收上3700点，近7个月下跌留下的大坑几近被抹平。长时间和较大幅度的个股下跌对绝大多数投资者从心理上都会构成压力。但有的人能启用深沉厚重的“系统2”决策，不为恐慌所动；有的人却仅仅依靠直觉的“系统1”进行决策，在市场最恐慌的时候出局。

诺贝尔经济学得主丹尼尔·卡尼曼在《思考，快与慢》中形象地提出了思维中的“系统2”和“系统1”，这本书在专业投资者当中大受欢迎。

多位专业投资者曾对证券时报·券商中国“投资小红书”的记者说：每次股市大跌来临，想要冲动逃跑时，就会及时想到“系统2”和“系统1”的概念，压制直觉冲动的“系统1”，调动深沉的“系统2”审慎行事，这是投资中可以不动如山的一个思想来源。

近期丹尼尔·卡尼曼与其他两位作者合著的新书《噪声》重磅推出。它有点艰涩，但适合具有强烈求知欲的读者，它提醒读者，噪声无处不在，我们需要强大的思维能力和正确的认知方式，才能在关键时点上做出高质量的决策。

巴菲特曾所说的：投资中需要两种能力，一种是识别优秀公司的能力，一种是隔绝市场情绪传染的能力。而阅读恰是投资者认知自己，主动观察自己的起心动念，进而认知他人，隔绝群体噪声和提高判断力开始。

噪声是如何被群体放大的？

大名鼎鼎的Blackscholes期权定价模型的提出者费雪·布莱克曾在论文中写过：“价值投资者不能在很短的时间里去证明能力，是因为这个世界有很多噪声，这些噪声催生了一些所谓的噪声交易者，而这些交易者因为是围绕着噪声在做交易，最终他们的交易行为本身也变成了一种噪声，这种噪声进一步去影响了更多的噪声交易者。于是，这个社会就变成了价值投资者和噪声交易者的对抗。”

丹尼尔·卡尼曼在《噪声》一书中解释了噪声是如何被群体放大的。他说，“个体判断中的噪声已经很糟糕了，然而群体决策中的噪声更甚，群体决策可能会由于一些无关因素而朝任何一个方向改变。”

为了寻找证据，丹尼尔·卡尼曼和他的合作者开展了一项大型音乐下载试验：实验人员创造了一个几千人的控制组（某流行音乐网站的访客），在控制组中，被试未被告知其他人说了什么、做了什么等。同时还创设了其他8组，只有一处不同：人们可以看到他们组中其他人先前下载过哪些歌曲。

他们发现，群体的结果很容易被操纵，因为流行程度会自我强化。在有一点魔性的后续实验中，他们对控制组的歌曲排名进行了反转。换句话说，他们谎报了这些歌曲的受欢迎程度，人们看到最流行的音乐其实是最不流行的音乐，反之亦然。结果是，最不受欢迎的歌曲变得非常受欢迎，而原来最受欢迎的歌曲则受欢迎程度表现得非常差。

丹尼尔·卡尼曼说，不仅仅是音乐下载，所有情况都一样，“少数先行者的随即差异”会对整个群体产生颠覆性的影响。

丹尼尔·卡尼曼认为，人们倾向于加入某种流行观点，并非是因为它们更好，而是信息瀑布，随着持有相同观点的人越来越多，选择认同他们看起来很明智，这种信息瀑布可能导致整体朝着完全错误的方向前进。就像信息瀑布一样，社会压力也会形成“瀑布”，人们可能放大了先发言者所持有的信念。

在很多领域，信息瀑布和群体极化都会导致群体在应对同一问题时产生巨大差异，最终判断结果取决于少数人或有巨大影响力的人。

回顾A股今年2月份以来的下跌，部分先行者关于“美联储加息预期增加”的声音和部分市场影响力巨大的基金经理抛出空头言论，在信息瀑布和压力瀑布之下，越来越多的投资者加入看空阵营，群体极化和信息瀑布是导致这个市场陷入螺旋下跌的重要力量。

人有噪声，但规则没有

丹尼尔·卡尼曼在《噪声》一书中提出多种改善人类判断力的方法，其中，规则是对抗噪声的一种有效方式。

丹尼尔·卡尼曼说，在法律上一个规则的内容可能是：任何人不能超速；工人不得接触致癌物；所有处方药必须贴有警示标志。

相比之下，标准的内容可能是：人们必须“谨慎驾驶”、雇主必须在“可行范围内”提供安全的工作场所；公司必须“合理地”决定是否要给处方药贴上提醒标志。

丹尼尔·卡尼曼认为，规则旨在消除实施者的自由裁量权，而标准则会授予实施者一定的自由裁量权。凡是规则，就要严格减少噪声。解释规则的人需要先回答一个事实问题：驾驶员开车的速度是多少？工人是否接触了致癌物？药物是否贴上了必要的提醒标志？

就价值投资来说，价值投资公认的标准包括：股票是企业所有权的一部分；理性看待市场波动；留有安全边际；坚守能力圈。而标准需要用到人们的判断力，自然会引发噪声，但规则不会。

券商中国记者在从业早期曾接触到一位收益颇丰的老投资者，她曾在自己的电脑面前贴了四个字“不买不卖”，尽管她可能从来没有接触过行为金融学，但她神奇的四字规则足以对抗市场的噪声，这就是简单规则的力量。

丹尼尔·卡尼曼一直认为，要成为好的投资者，一定要规则简单，纪律严明，少受主观因素的干扰，他因此偏爱指数投资。

曾就职于融通基金，多年担任QFII投资顾问的资瑞兴总经理汪忠远说过，担任投资顾问的那家QFII有两个要求，一是单个股票不能超过组合的5%，二是一年的换手率不能超过100%（注：意味着每年全部标的只能买卖各一次），逼着他们降低换手率，一定要看长线，找到未来的方向。

低换手率既是价值投资的规则，又是价值投资的标准。基石资本张维曾说过，尽管机构投资者中，没有一个人敢声称自己不是价值投资，但很多人在行为上却南辕北辙，无数的人在做趋势投资、组合投资以及高换手率，而其实只要出现这三点的任何一点，这个投资人就并非自诩的价值投资者。

投资大师段永平的投资风格是：满仓主义（大部分时间满仓）+长线思维（以十年以上的眼光来思考投资）+集中投资（能理解的好生意不超过四五个）。这种风格既是标准，也是规则。

丹尼尔·卡尼曼还提倡简单规则。在一个简单有效的例子中，一个独立的研究小组研究了一个相似但截然不同的司法领域问题：预测惯犯。在对被告的风险评估时，仅使用两个输入变量的模型就可以达到与使用137个变量的模型相同的预测效度。毫无疑问，这两个预测因素（年龄和先前被定罪的次数）与模型中使用的两个因素密切相关，并且大量证据表明，它们与犯罪行为也是紧密相关。

“节俭规则的吸引力在于其透明性和易用性，而且它比其他复杂模型成本更低。”丹尼尔·卡尼曼说。

同样，投资大师也提倡简单规则。曾任东证资管董事长的王国斌说过，投资要简单化，非常复杂的策略是不可操作的。基于公司的估值，低估的时候买入，然后高估的时候卖出，这样要求的能力太高了，难度太大，不是好的策略。真正好的策略是选择一些伟大的公司，然后跟它一起成长。

简单规则在投资中是可以创造奇迹的力量。LEXCX是一只极致的被动投资基金，在1935年成立时，就以相等的权重买入了当时的30家最大市值公司。

在过去的85年里，LEXCX握紧其所持有的30只股票：如果一个公司被分拆，那就持有两家新公司；如果一家公司被卖出，那就持有接盘的新公司；如果一家公司破产，那就让它从持仓中自然消失。这个策略在过去85年的时间中，换来了5440多倍的收益，击败了标准500指数，并在10年期和5年期的基金中击败了绝大多数同行。

丹尼尔·卡尼曼表示，如果做判断的人受过良好的训练、更睿智且拥有正确的认知风格，那么他的判断也会产生更少的噪声和偏差。换言之，你的判断取决于你的经验、思维能力，以及你的思考方式。好的判断者往往经验丰富且充满智慧，但他们也时刻保持着思维的开放性，愿意接纳新的信息。