天雷滚滚，债券市场违约已成常态，万一中招，求偿路漫漫道阻且长。

　　难道只有一条路？

　　证监会指导沪、深交易所分别联合中国结算今日发布了《关于为上市期间特定债券提供转让结算服务有关事项的通知》，对违约债券等特定债券的转让、结算、投资者适当性、信息披露等事项作出安排。

　　划重点

　　一是特定债券在证券代码维持不变的前提下，简称前将冠以“H”字样；

　　二是特定债券仅安排在交易所固定收益证券综合电子平台上进行转让；

　　三是特定债券的转让以全价报价，并实施逐笔全额结算，登记结算机构将不再提供应计利息数据；

　　四是特定债券的转让价格不设涨跌幅限制，投资者可根据实际情况自行协商转让价格；

　　五是投资者持有的某特定债券数量少于最低申报数量的，可一次性全部卖出。

　　继银行间债券市场之后，交易所债券市场违约及高风险债券转让迎来破题。

　　重点解决风险及违约债券流动性问题

　　为何推出违约债券转让服务？

　　近年来，由于国内外经济环境变化，出现了公司债券信用风险事件，多数风险都得到了及时处置与化解，市场整体运行平稳。随着市场逐步适应债券违约的市场化、法治化处置方式，建立风险及违约债券的特别转让机制条件日趋成熟。完善并调整原有风险及违约债券的停牌及摘牌机制，有利于提高交易转让流动性，完善市场定价机制，有利于债券信用风险化解、处置和出清。

　　为此，中国证监会统筹深沪交易所试点建立特定债券相关转让机制，发布并实施《通知》，为风险及违约债券提供契合其特点的转让结算服务，符合市场预期，有利于强化债券信用风险管理，维护债券市场稳定，保护投资者合法权益。

　　《通知》在前期信用风险处置成效的基础上，重点解决风险及违约债券的流动性问题，总体思路是立足现行制度规则框架和现有债券和交易结算系统，同时兼顾市场交易的实际需求，以特定债券的特殊性为核心，在转让结算方面做出差异化安排。

　　特定债券具体是指哪些债券？

　　具体来看，违约债券的范围主要指在沪深交易所上市或挂牌，但未按约定履行偿付义务或存在较大兑付风险的有关债券，主要包括已发生兑付违约的债券，以及存在债券违约情形的发行人发行的其他有关债券等。除存在不适宜转让的情形外，特定债券原则上均应当按《通知》有关规定转让。

　　哪些投资者可以参与特定债券转让？

　　根据《通知》中投资者适当性有关规定，仅限符合《债券市场投资者适当性管理办法》规定的合格机构投资者可以受让特定债券，原持有特定债券的非合格机构投资者可以选择继续持有或卖出。

　　一般来讲，持有特定债券的投资者需要深度参与违约处置，维权耗时可能较长，最终的实际偿付也较难预期。因此，特定债券更适合风险偏好较高、风险承受能力较强、熟悉债券产品及相关法律制度，并具有一定债券风险处置经验的合格机构投资者参与投资。

　　中介机构在特定债券转让业务中应当履行哪些职责和义务？

　　证券经营机构应当切实履行投资者适当性管理职责，确保特定债券受让方符合上交所投资者适当性管理规定，并切实做好受让方签署特定债券转让风险揭示书等工作。

　　证券经营机构及特定债券受托管理人应当在投资者寻找交易对手方、转让沟通协商、履行告知义务等相关环节予以配合及协助，促进转让达成。证券经营机构还应为投资者参与特定债券转让提供必要的技术支持，特别是对于拟卖出特定债券的非合格机构投资者，应提供必要的服务和帮助。

　　匿名拍卖银行间市场开卖违约债

　　在债券违约常态化的背景下，银行间债券市场亦在探索针对特定债券的交易机制。

　　2018年5月，中国外汇交易中心、全国银行间同业拆借中心下发《关于开展债券匿名拍卖业务的通知》(中汇交发〔2018〕192号)，并同时发布《全国银行间同业拆借中心债券匿名拍卖实施细则(试行)》、《债券匿名拍卖业务投资者风险承诺函》两个配套文件。参与机构签署《债券匿名拍卖业务投资者风险承诺函》后，即可参与债券匿名拍卖业务。

　　据了解，债券匿名拍卖业务适用于低流动性、高收益性债券，由交易中心在固定的交易时间、统一的平台组织债券交易。

　　2月27日，今年首轮债券匿名拍卖顺利开展，这是匿名拍卖业务上线以来的第三次操作。

　　值得注意的是，本次拍卖新增到期违约债券并成功达成交易。此次进入拍卖的债券中，包括3只到期违约债券：分别为15永泰能源MTN001、17永泰能源MTN002、18永泰能源CP001，其中17永泰能源MTN002达成交易。

　　4月18日，中国外汇交易中心组织开展新一轮债券匿名拍卖。

　　此次进入拍卖的债券中，包括3只到期违约债券：分别为15永泰能源MTN001、15宏图MTN001、18永泰能源CP001，其中15宏图MTN001达成交易。

　　外汇交易中心表示，将匿名拍卖机制应用于到期违约债券转让，在强化价格发现的同时，还可降低潜在风险，是交易中心和市场对于优化到期违约债券转让机制的共同探索。

　　而除外汇交易中心外，北京金融资产交易所亦在违约债券转让中扮演重要角色。今年3月中旬，北金所发布了已违约的17永泰能源MTN001的债券转让信息，面额为5000万元，以动态报价的方式公开转让，转让底价为2750万元。

　　违约多发中国高收益债市场启航

　　场内场外债券市场纷纷探索违约及高风险债券的交易流通机制，皆因为债券违约愈发常态化这个最大的背景。与此同时，违约及高风险债券流动性极差，但并非是没有需求。有人想卖、有人也想买，自然需要渠道。

　　1违约渐成常态化

　　2014年3月5日，“11超日债”未能按期兑付当期利息，是中国公募债券市场的首单实质性违约，中国债券零违约自此成为历史。

　　从那时算起，如今我国债券市场距离首单违约已走过5年时间，首次违约主体突破100家，涉及违约债券超过400只，违约债券余额超过2000亿元。债券违约市场逐渐呈现常态化的特征。

　　一是债券违约风险事件逐渐增多。2014年只有11超日债1只债券违约，而到2018年有125只债券违约，2018年成了历年来违约最为高发的一年。

　　二是各个债券市场均已有违约事件发生。

　　三是债券违约覆盖各类企业。

　　四是几乎所有行业都出现了违约案例。

　　五是大部分地区都有违约风险发生。

　　2违约处置较为困难

　　发生债券违约对持有人影响不小，不仅面临债券违约可能造成的本金和利息损失，以及由此可能带来的产品赎回等压力，还需要投入较长的求偿时间。

　　光大证券报告指出，在我国，部分发行人违约后的兑付进度较慢，这对投资者而言，除了本息的损失，求偿过程中投入的人力、物力和时间也是一项较大的成本。

　　我国债券违约后的求偿并没有统一的处理模式或流程，大体上可归结为五类：增信机构代偿、自主协商处置、违约求偿诉讼、破产处理、外部力量干预。

　　然而，统计发现，违约债券的后续回收状况并不乐观。

　　兴业证券的统计发现，截至2018年年底，公募债发生违约188只，其中只有40只取得了兑付进展，其中有28只完成足额兑付。整体上看，违约公募债券的回收率为21.3%，足额兑付率为14.9%。从企业性质来看，民营企业的违约债券回收率为16.3%，处于较低水平；央企和地方国企违约回收率分别为20%和50%。

　　光大证券今年1月的统计显示，国企债券违约后足额偿付的平均时间为121天，非国企则为123天；整体回收率为37.15%，国企为36.33%，民企为37.48%。

　　天风证券今年3月的一份报告指出，虽然近半数的企业通过各种措施对违约债券进行兑付，但由于通常情况下，同一主体违约债券只数多、金额大，债权人能够回收的金额依然有限。具体来看，在162只违约公募债券，存在兑付行为的有39只，占总数的23.08%；兑付金额仅为166.88亿元，占违约总金额9.06%；平均债券回收率为19.50%，平均回收周期为 149.49 天。

　　3高风险债券也有人爱

　　对于部分违约或高风险债券持有人来说，有迫切出售此类债券的需求。

　　有人想卖，恰好也有人想买。

　　中金公司报告指出，我国债券市场投资者较多，而不同的机构风险偏好并不相同，部分投资者对高收益债券有投资需求。包括一些券商在内的金融机构开始关注低评级信用债券，对一些低流动性、高收益性债券存在客观投资需求。

　　问题是，缺乏好的渠道。

　　我国债券市场流动性本身就有待提高，对于已经违约或者存在违约风险的债券来说，流动性就更差了，在现有交易方式下很难促成成交。

　　这一背景下，探索特定债券的交易流通机制便成了客观需要。

　　值得一提的是，目前我国具备高收益特征的债券规模不断壮大，但还没有产生类似美国垃圾债市场的特定高收益债券市场。

　　分析认为，搭建违约及高风险债券的流通交易平台，不仅有助于改善相关债券的流动性，提高市场风险定价能力，而且可培育和发展中国高收益债券市场。