中国基金报 泰勒

虎年的第一周A股市场，表现分化。在基建、金融、周期等权重股轮番走强下，上证指数累计上涨3.02%；不过创业板指受新能源和医药生物持续下挫影响，仍在回调，下跌5.59%，5个交易日仅周三一日小涨。值得一提的是，创指从2021年12月高点以来，已跌超20%，进入技术性熊市。

这个周末，依旧大事不断，哪些影响A股开盘？券商分析师又有哪些最新研判？我们一起关注一下，希望下周A股能少跌一些。

周末影响A股十大事件

1、央行重磅报告！引导金融机构扩大信贷投放 更好满足合理住房需求 释放这些信号

2月11日，人民银行发布2021年第四季度中国货币政策执行报告。《报告》显示，下阶段，稳健的货币政策要灵活适度，加大跨周期调节力度，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，注重充足发力、精准发力、靠前发力，既不搞“大水漫灌”，又满足实体经济合理有效融资需求。依照惯例，《报告》分析了当前国内外经济金融形势，并对下阶段货币政策安排作出部署。对于下阶段货币政策，《报告》表示，一方面，要保持货币信贷合理增长。另一方面，继续发挥好结构性货币政策工具的牵引带动作用。此外，对于未来的房地产金融政策，《报告》称，将牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，实施好房地产金融审慎管理制度，加大住房租赁金融支持力度，维护住房消费者合法权益，更好满足购房者合理住房需求，促进房地产市场健康发展和良性循环。

2、国务院印发《“十四五”推进农业农村现代化规划》

三农工作是全面建设社会主义现代化国家的重中之重。为贯彻落实《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》，坚持农业农村优先发展，全面推进乡村振兴，加快农业农村现代化，编制本规划。到2025年，粮食综合生产能力稳步提升，产量保持在1.3万亿斤以上，确保谷物基本自给、口粮绝对安全。生猪产能巩固提升，棉花、油料、糖料和水产品稳定发展，其他重要农产品保持合理自给水平。农业生产结构和区域布局明显优化，物质技术装备条件持续改善，规模化、集约化、标准化、数字化水平进一步提高，绿色优质农产品供给能力明显增强。产业链供应链优化升级，现代乡村产业体系基本形成。

3、宁德时代声明：公司被美国制裁等均系恶意谣言 已向公安机关正式报案

宁德时代今日发布声明称，近期网络平台相继出现关于宁德时代被美国制裁、被剔除创业板权重指数、与特斯拉谈崩等一系列恶意谣言，引发市场误解曲解，影响企业声誉。谣言无事生非毫无根据，性质恶劣。为维护企业正当权益，2022年2月12日，我司已向公安机关正式报案，将对造谣者依法追究法律责任。宁德时代股价近期持续下跌，本周累计跌超17%。

4、拜登警告普京 俄将为入侵乌克兰付出严重代价

在周六举行的长一个小时的电话会议上，美国总统拜登向俄罗斯总统普京表示，如果俄入侵乌克兰，西方国家将果断、迅速地采取应对措施，给俄罗斯带来广泛痛苦，并削弱其在全球的地位。“拜登总统明确表示，如果俄罗斯进一步入侵乌克兰，美国将与我们的盟友和伙伴国一起做出果断反应，迅速让俄罗斯付出严重代价，”白宫在两位总统通话后发布的一份声明指出。

白宫称，拜登向普京表示，美国已为外交和“其他情况”做好准备。拜登政府高级官员指出，两人就美国公开提出的所有问题进行了直接对话。该官员称，目前尚不清楚普京是否愿意走外交道路。

5、中钢协：依法强化铁矿市场监管 坚定维护市场公平秩序

据中国钢铁工业协会监测，近期部分涉矿企业违背商业道德，发布和炒作不实信息，严重干扰了市场公平秩序，损害市场主体的合法利益。钢铁协会对此表示谴责。任何无视市场规律、非法干扰市场正常运行的行为和参与者，都应该得到纠正，并应为此付出代价。平稳有序的市场有利于产业链各方的长期利益，需要各方共同维护。矿山企业要诚信经营、按时履约；相关贸易企业要依法合规经营、杜绝恶意炒作和囤积居奇等行为；钢铁生产企业要加强自律，以供需平衡为原则，把握好采购节奏。中国钢铁工业协会将继续配合政府相关部门做好市场监测工作，进一步加强分析研究，促进产业链均衡发展和铁矿石市场平稳运行。

6、国务院：将猪肉产能稳定在5500万吨左右 防止生产大起大落

国务院周五盘后印发“十四五”推进农业农村现代化规划。其中提到，推进标准化规模养殖，将猪肉产能稳定在5500万吨左右，防止生产大起大落；实施牛羊发展五年行动计划，大力发展草食畜牧业；加强奶源基地建设，优化乳制品产品结构。

7、郁亮判断楼市“黑铁时代”来临：万科将破釜沉舟、背水一战

一份名为《郁亮在万科2022年会上的总结发言》于2月11日夜间流出。郁亮提到，2022年是集团破釜沉舟、背水一战的一年，也是一个新时代的开始。“背水一战”就是要么死、要么活，没有中间状态。郁亮表示，面对行业到了黑铁时代，今年大家的收入肯定是大幅下调，万科的组织也要建立新的锚定点，福利、补贴等都要跟黑铁时代相适应。

8、证监会：维持现有互联互通存托凭证业务跨境资金总额度不变

证监会2月11日发布了《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》，拓展了参与互联互通存托凭证业务境内外证券交易所的范围，重点围绕拓展适用范围、增加CDR融资安排、优化持续监管等方面进行完善。证监会表示，维持现有互联互通存托凭证业务跨境资金总额度不变。在综合考虑境外市场发展程度、投资者保护和监管水平等因素的基础上，拓展到瑞士、德国等欧洲主要市场。

9、格力电器：拟实施2021年中期分红 每10股派发股利10元

格力电器公告，公司董事会已于1月24日制订并公告了《未来三年股东回报规划（2022年-2024 年）》。公司综合考虑当前经营情况、发展规划、资金状况以及现金分红政策的一贯性等因素，拟实施2021年中期分红：向全体股东每10股派发现金股利10元（含税），不送红股，不以公积金转增股本，共计派发现金股利约55.37亿元。

10、募资224亿后转头买了80亿定存

股民：原来券商“一哥”这样理财

2月11日晚间，中信证券发布公告称，已与华夏银行签订了存款业务，购买三笔固定期限存款，合计80亿元。中信证券均选择了保本的收益类型，预计年化收益率/存款利率均为2.28%，预计收益金额合计为3660.67万元。

有投资者笑称：“中信证券可以躺赚3660.67万。”也有投资者评论：“难道是不看好股市，把钱存银行做定期了？”

十大券商最新研判

1、中信证券：当前市场关注的四大焦点问题

我们在2022年年度策略报告《蓝筹归来》中提出，蓝筹是贯穿全年的风格主线，春节后以上证指数为代表的大盘蓝筹行情已启动，本期聚焦就市场当前关注的四大焦点问题展开分析，给出判断。

焦点一，稳增长主线的持续性如何？我们认为，稳增长政策基建先行，地产后至，多项政策产生合力后，国内GDP三季度同比将恢复至5.5%左右的潜在增长水平，这将支撑稳增长主线的季度级别行情。

焦点二，成长赛道何时迎来系统性修复？我们认为，当前市场风格正处于由成长向价值的转换的过程中，并将持续至少一个季度；二季度成长赛道在三大条件齐备后，有望迎来系统性修复。

焦点三，全球货币收紧对A股影响如何？我们认为，上半年中美货币政策的阶段性错位下，外围货币收紧对A股影响主要在情绪层面，实际影响有限。

焦点四，当前时点如何把握市场机会？我们建议，全年坚守蓝筹风格，当前则紧扣稳增长政策催化的价值蓝筹主线，继续坚定围绕“两个低位”积极布局。

2、国君策略：待阳春三月

▶ 大势研判：待阳春三月。本周市场震荡上行，上证指数累计上涨3.02%重回3450点。我们认为短期内市场在消化负面因素的过程中仍以弱势整理为主，但不必悲观，进入3月随着积极因素的上修，市场将逐步回温。1）海外流动性负面冲击仍需消化。1月美国CPI同比攀升至7.5%创40年新高，3月加息50BP预期进一步强化，美债利率站上2%关口。短期来看，预计2月美国通胀水平仍将抬升，国内市场仍需持续消化海外加息预期快速波动带来的负面影响。但进一步往后看，伴随着美国经济数据的转弱与通胀的触顶，加息预期有望在一季度见顶，同时3月FOMC会议也将阶段性降低流动性预期的不确定性，进入3月海外流动性预期带来的负面冲击将加速弱化。2）盯住风险偏好的两个锚，积极因素将逐步上修。当前稳增长下基建力度或者说地方债问题，以及地产的复苏情况，作为未来宽信用斜率的核心主导，将成为市场风险偏好的两个重要锚。目前1月社融数据尽管结构性问题仍存，但总量超预期已现积极信号，宽信用正在路上。往后看，随着3月全国两会的临近，稳增长政策将加速推进与发力，基建与地产预期均将逐步上修。综合来看，不必对市场短期的弱势整理悲观，3月随着积极因素的上修市场将逐步回温，开年积极加仓。

▶ 盯住风险偏好的两个锚。当前市场风险偏好指数已快速下降，预示市场底部逐渐清晰。那么下一阶段市场风险偏好是否有望改善，以及抬升的时间与空间如何？我们认为当前风险偏好的核心挂钩点在未来宽信用的节奏，而地方债与地产作为宽信用的主导因素，将成为风险偏好的重要观察锚点。往后看，稳增长诉求下，风险偏好的锚上修方向确定，但斜率仍需持续观察，这也决定了市场回升的空间。1）风险偏好的锚上修方向确定。一方面稳增长诉求强烈下，基建将作为重要抓手。另一方面，近期全国性商品房预售资金监管办法出台，保证了商品房预售资金使用的灵活性，将成为地产预期改善的催化剂。2）但遏制新增地方隐性债务基调下，地方政府信用扩张有限，上修斜率仍需持续观察。从已披露的财政部各地方政府监管局对2022年的工作规划中来看，隐性债务风险的监控、防范和化解仍是核心。

▶ 结构配置：沿低估值与价值风格发力。当前在投资者面前重新出现了两条路，一方面赛道型公司在经历了持续调整后性价比逐步抬升，另一方面稳增长预期升温下，消费与基建等低估值方向的配置价值抬升。围绕DDM来看，当前分母端流动性预期中期拐点已现，这使得估值端不具备全面抬升的基础，我们很难再去赚取分母端带来的超额收益。下一阶段市场的超额收益将核心来源于分子端的边际变化， 此刻更应聚焦前期盈利受损、具备估值修复动力的方向。而基本面的正反馈机制将进一步决定估值修复的斜率，尤其重视盈利反转或边际改善的方向。当前以消费与基建链为核心的低估值板块具备上述优势，往后看市场仍将水往低处流，加速向低估值风格切换。此外价值成长维度，当前市场偏低风险偏好、经济环境高不确定性之下，价值仍将阶段占优，而成长尤其是赛道型公司的机会还需要等待风险偏好的回暖。

3、中金 | A股：政策加力，主线“稳增长”

我们认为当前成长股调整幅度可能已较大，但短期正面催化剂缺乏背景下投资者风险偏好的调整可能需要时间，中国稳增长还在继续发力，市场关注点可能会继续在“稳增长”相关领域；另外，海外市场也在反应全球货币收紧的影响，制约全球高估值成长板块表现。我们判断要等中国增长预期逐步稳定，海外市场对货币收紧的反应到一定程度，市场风格可能会逐步具备回到成长风格的条件，初步预计时间点可能在二季度初左右，后续仍需根据实际进展持续更新。

综合来看，我们认为对中国市场无需过度悲观，历史上在市场相对低位、预期偏低的背景下出现超预期的信贷和社融增量，从两到三个月的周期对市场影响偏积极，如果这些指标具有一定持续性的情况下将更加明显，前瞻指标改善有利于增长预期的改善。风格方面，我们认为“稳增长”仍是未来的阶段主线，成长风格大幅杀跌空间可能相对有限，但可能还不着急抄底。

行业配置建议：稳增长”风格可能持续，制造成长静待转机

1）政策边际变化或发力潜在有支持的领域，包括基建、地产稳需求相关产业链（建材、建筑、家电、家居等）、券商金融等；

2）2021年已经有所调整、估值已经不高、中长期前景依然明朗的中下游消费，自下而上择股，包括家电、轻工家居、汽车及零部件、互联网、农林牧渔、食品饮料、医药等；

3）疫情积极进展背景下，航空机场、餐饮旅游、线下娱乐等板块可能受到阶段性关注；

4）去年涨幅大的制造成长板块，包括新能源汽车、新能源及科技硬件半导体等，已经有所调整，但可能还未到全面介入时机。

4、天风策略：5次社融大幅放量前后，指数和风格如何表现？

统计近10年来，在信用相对底部位置，出现信用（社融/信贷）单月脉冲的情形，并分析金融数据公布日（一般为次月10-15日）前后一段时间内市场的表现。

根据12年6月、14年6月、16年1月、19年1月、20年3月，这5次明显的单月信用脉冲前后的市场表现，我们可以得到以下规律：

（1）信贷脉冲前30个交易日，市场整体下跌，稳增长方向表现更好，低估值相对抗跌。

背后逻辑在于——信用周期通过影响剩余流动性和盈利预期，最终影响A股的估值方向，（见图1），那么信用大幅放量之后，一般会有超跌反弹，但能否形成趋势，还要结合盈利和估值位置考虑。详细可参考我们前期的深度报告《“信用-盈利”二维框架：复盘与展望》。

（2）信贷脉冲后60个交易日，市场整体上涨，一般中小盘成长占优或者风格相对均衡。

（3）短期风格变化的具体细节：先金融/周期/价值，再成长。数据公布日之后的一段时间内，市场往往表现为金融、周期、价值占优（多数情况为延续此前的风格走势）；拐点大概出现在数据公布日之后的10个交易日左右，此后，成长风格将会反弹（12年、14年、16年）甚至趋势性占优（19年、20年）。

（4）更中长期的风格研判：再看未来半年到一年以上的风格趋势，主要取决于有没有更多高景气的新兴产业出现，即成长和价值的相对业绩趋势。其中，只有16年棚改货币化和供给侧改革推动的蓝筹板块业绩持续占优，最终使得中长期的市场风格出现了低估值价值蓝筹的占优。

5、海通策略：震荡市的微观基础和结构机会

核心结论：①21年来沪深300中权重大的行业涨跌已经不同步，此消彼长，故指数震荡。②股权投资大时代背景下配置型资金入市，预计22年A股资金供求平衡，支撑震荡市。③稳增长型春季行情不会缺席，结构上先价值后成长，如低估的金融地产，以及新基建的新能源和数字经济。

我们认为震荡市中依旧有春季行情，具体原因如下：

一是稳增长的政策效果逐渐显现。最新社融数据显示，1月社融增量达6.17万亿，同比多增9842亿元，其中对实体经济发放贷款增加4.2万亿，是单月统计高点，这验证了政策正在落地。货币政策方面，前期央行下调了MLF、SLF以及LPR利率，21年四季度央行货币政策报告与三季度相比，新增了“要发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，注重充足发力、精准发力、靠前发力”等积极表述。房地产政策方面，2月8日央行和银保监会发布《关于保障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理的通知》，明确保障性租赁住房项目有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，鼓励金融机构加大对保障性租赁住房发展的支持力度；22年以来，合肥、昆明、珠海等城市均出台了不同力度的购房补贴政策，为楼市注入新鲜活力。

二是回顾历史后发现，过去20年里A股春季行情从未缺席，背后的原因源自于岁末年初往往是重大会议召开时间窗口，同时11月到3月A股基本面数据披露少，且年初资金利率通常有所回落，开年投资者的风险偏好相对更高。历次春季行情期间沪深300和上证综指的平均最大涨幅分别为24%和22%（详见表3）。且10、11、16年时上证指数均经历了与当前市场类似的1月下跌，但是这三次下跌后一季度指数均会回升。

此外，近期俄乌关系加速恶化，对资本市场情绪造成一定扰动，VIX恐慌指数周五飙升至最高点31，作为避险资产的黄金价格也快速上行，周五COMEX黄金上涨1.24%，美股主要指数周五明显下跌，纳指跌2.8%、标普500跌1.9%。我们在《区域冲突期间大类资产如何反应？-20220125》中回顾了历史上区域冲突期间全球大类资产的表现，可以发现国际冲突事件即便发生，拉长时间看对大类资产的影响实际也较为有限，因此我们认为无需过度担忧。

6、招商策略：新增社融增速转正与A股转机

开年以来，中美利差快速收窄以及A股自身筹码结构恶化，导致A股调整。1月国内新增社融总量超预期，新增社融增速已实现转正。历史上新增社融在增速转正后的当月或者1个季度内A股见到大底，时滞的差异主要源于人民币汇率。在中美货币政策内松外紧的背离阶段，人民币汇率有贬值压力，直到美联储释放鸽派信号、中美利差企稳并重回扩大后，A股才会见底并重回上行。当前美国通胀连续超预期导致3月加息50bp的预期强化，美债收益率快速上行，中美利差已经收窄至80bp，人民币贬值及资本流出的担忧压制A股风险偏好。我们认为，美联储3月加息之后，市场将会进一步观察美联储是否会有更加鹰派的动作，如果届时出现边际缓和，美债收益率下行，中美利差重新扩大，A股有可能重回上行周期。展望全年，我们维持 A股前稳后升、形态类似“√”的观点，全年可重点考虑“低估值+”和洼地策略。稳增长方向除了传统领域的估值修复行情，还应重点布局新基建（新能源基建、数字基建）中低估值的板块。

7、西南策略：天量社融下，A股困境反转的三条主线

2月10日，中国人民银行发布了金融统计数据和社会融资数据，1月份的信贷和社融数据都创下历史新高，且显著高于wind一致预期。1月份的人民币新增贷款达到3.98万亿，同比增长11.2%，1月份的新增社融6.17万亿，同比增长18.9%。相比之下，wind一致预期仅有3.77万亿和5.44万亿。可以说当前公布的数据是远超市场预期的。这显示了当前决策层稳增长的定力和信心。

当然，需要指出的是，尽管流动性放松在一定程度上是超预期的，但市场仍将维持结构性行情。主要原因在于三个方面：其一，社融绝对值虽然是历史天量，但同比增速并不算高。其二，央行公布的流动性数据是一月份的，这种放水已经部分反映在稳增长板块的上涨里了。所以信用扩张的数据出来以后，市场反应并不强烈。而对于成长板块而言，一方面是估值确实比较饱满，另一方面是对于美国科技战的担忧，让估值空间受到了压制，资金对不确定性很厌恶，信心有所不足，靠放水是不足以解决市场疑虑的。其三，从美国当前的通胀态势和美联储的姿态来看，也不允许中国持续放水。美国大概率会在3月份开启加息，而且之后还会持续加息，加到什么程度还得看具体的通胀态势，这就压缩了中国大放水的空间。

投资策略：当前A股确实处于“困境”当中，“大水之下”也需要调低预期。但这是否就意味着A股就没有机会呢？我们认为不是的。当前，至少有三个领域具备在A股绝地突击的机会。其一，是疫情受损板块的“困境反转”。主要包括商贸旅游等领域。其二，是“稳增长”相关板块的困境反转。主要是建筑、建材、原材料、房地产等板块。这些板块胜在估值低，机构对此预期低，配置比重也较低。但随着稳增长的政策出台后，市场对其预期逐渐增加。其三，是业绩预告当中业绩增长稳健，估值相对较低的板块。相比之下，这个方向比较分散，更加侧重于自下而上选股。

8、信达策略：为何股市越稳越弱

上周公布的信贷和社融数据均超市场一致预期，这是去年中央经济工作会议以来，稳增长政策不断推进的又一有力证据。但是为何股市越稳越弱？我们认为，由于稳增长的初期，企业的当期利润一般都不太好，所以估值特别重要。相比历史上的稳增长，这一次全A（非金融石油石化）的PB更高，当下PB为2.7倍，2008年底、2014年中、2018年Q4，A股整体均跌破了2倍PB，整体估值没有达到极值，股市就很难摆脱盈利的影响。战略上，2022年将会是压缩版的2018-2019，上半年类似2018，下半年类似2019。春节后出现的反弹是战术性反弹，主要催化剂是“稳增长政策推进+业绩空窗期+超跌反弹”，乐观情形下，反弹能持续到两会。

（1）这一次稳增长的战略影响不及2019年Q1，因为估值位置不同。上周公布的信贷和社融数据均超市场一致预期，这是去年中央经济工作会议以来，稳增长政策不断推进的又一有力证据。但是指数从去年中央经济工作会议以来中枢不断下降。我们认为，主要有两个原因。第一，相比历史上的稳增长，这一次全A（非金融石油石化）的PB更高，当下PB为2.7倍。2008年底、2014年中、2018年Q4，A股整体均跌破2倍PB，稳增长后，指数均有不错的上涨。而且有趣的是，2008年的稳增长和2014年的稳增长对经济的影响完全不同，2008年4万亿后，经济在1个季度内就稳定下来并开始快速回升，但2014年稳增长后，宏观经济又继续下滑了1年多，直到2016年上半年才企稳。

第二，稳增长的初期，企业的当期利润一般都不太好。稳增长之所以会出现，背后很重要的原因是，经济已经下滑到了中段了，此时最大的特点是经济下降逐渐开始影响到工业企业的利润。此时二级市场的投资者往往很难找到业绩还能超预期的行业。

（2）利率下降≠股市资金增多。稳增长对市场的另一个影响是，随着货币宽松的推进，实体经济的资金利率会下降，可能会带来股市资金的增多。不过我们认为，这两者的关系是不稳定的。2008年的利率下行周期，居民资金是不断减少的，居民资金回升直到2009年利率回升才密集出现。2011年Q4-2012年Q2的利率下行周期，居民资金是不断离场的。2014年-2016年Q2的利率下行周期，前半段（2014-2015Q2）居民资金是流入的，后半段（2015Q3-2016）是流出的。2018年-2020年Q2的利率下行周期，前半段（2018年）居民资金的流出的，后半段（2019年）居民资金是流入的。

因为影响居民资金的，除了利率，还有赚钱效应和监管政策。在短期的维度，赚钱效应的影响更重要。如果市场估值极低（比如类似2014年），那么即使盈利较差，股市的赚钱效应也不会下降，一旦利率下降，股市的增量资金会很多。但如果市场估值不低，盈利也不支撑赚钱效应的提升，那么利率下降对居民资金的影响往往不显著，那么利率下降对股市的正面影响可能需要很长时间才能显现。

（3）短期策略：2月的反弹还在途中。展望后市，战略上，2022年将会是压缩版的2018-2019，上半年类似2018，下半年类似2019。春节后出现的反弹是战术性反弹，主要催化剂是“稳增长政策推进+业绩空窗期+超跌反弹”。虽然上周信贷超预期后，指数高开低走，但我们认为反弹还未结束。一方面两会前，稳增长的政策大概率还会更多。另一方面，2月是业绩空窗期，这个空窗期会持续到3月中。

9、中银策略：成长仍处在黎明前黑暗的阶段

1）市场进入避险模式，重视低估值，忽略高增长。当前A股市场的走势，符合我们22年度策略中U型的判断，海外滞胀紧缩是主要波动源。近期成长跑输价值主要原因是美国通胀超预期带来的紧缩预期升温，美债收益率破“2”，市场被迫进入避险防御模式，更加注重低估值的安全边际，而选择忽视业绩高增长。以“宁组合”为代表静态相对高估值成长承压；相对的，金融、航空等板块走好。

2）价值苟且与被动切换。1月信贷高增对A股估值起到了一定的支撑作用，从历史归纳看，逆周期价值板块超额收益比较明确；但价值的相对强势不是来自于业绩的相对优势，更多来自于政策套利以及市场对估值的挤压。考虑到去年12月以来低估值板块的涨幅已修复到反弹幅度的历史均值附近，当前时点做风格切换的风险收益对等。换言之，价值的优势是成长劣势衬托的，市场做切换是被动应对收益裂口的加大，而非从业绩趋势上看好该板块。

3）大宗冲顶与成长烦恼。成长的烦恼来自于大宗价格的冲顶，通胀预期难降。无论是工业品，还是能化，当前大宗价格强势更多来自短期供给层面的收缩，价格上远期贴水的形态比较明显。而仅靠供给因素支撑的大宗价格难以持续。往前看，近期全球供应链已经出现改善的迹象，伴随着需求端周期性回落，供求平衡乃至逆转也只是时间的问题。一旦大宗顶部确认，通胀预期拐点，紧缩对成长估值的挤压也将进入尾声。从历史上看，任何宏观层面的波动对于高增长板块的压力都会形成有效的买点。

4）总体上，市场焦虑蔓延，投资者坚守成长的压力增加。挤压成长估值的外围因素还没有解除，短期内价值和成长收益裂口还会加大，成长仍处在黎明前黑暗的阶段。投资者应考虑资金属性和约束作出理性的判断。对于着眼长期，约束较轻的投资者在业绩趋势不变的前提下，成长科技的左侧布局越发凸显；对于追求相对收益的投资者，降低仓位和切换都是权宜之计，一旦后续情绪转好，科技突围仍然是最好的选择之一。

10、粤开策略：春季躁动仍有可为，继续把握稳增长主线行情

1）从宏观输入变量来看，现阶段处于流动性的宽松阶段无疑，降准降息宽信用三部曲逐一兑现，且根据最新央行四季度货币政策执行报告来看，表述更加积极，宽松预期有望延续，我们从“加大跨周期调节力度”、“充足发力”、“靠前发力”、“降低企业综合融资成本”、“宏观杠杆率稳中有降”等表述可见端倪。

2）从策略映射函数来说，流动性的微观结构并未恶化，只是近期机构对持仓进行了调仓换股，从去年的成长股切换至权重低估值板块，流动性分布的改变导致了市场走弱的错觉，实际上A股2月总市值较1月有所回升。对于后市当下不宜再悲观，春季躁动仍有可为。

3）从全年的角度来看，借鉴历史经验来看（2022年与2012年），在市场信心较为脆弱的阶段，市场趋势的反转要在基本面改善初见端倪后体现，宽货币并不能直接扭转市场走势，但阶段性反弹与行情仍有机会，正如我们在年度策略报告中预期的，今年预计呈斜率放缓的“N”字走势：一季度春季躁动可期（反弹），但下半年的机会更好（反转）。