编者按：近几年，一批弹药充足的CVC战略投资人，正陆续进入私募股权投资战场。作为中国创投圈的新势力，他们在资金储备和行业的专业性方面有着得天独厚的优势：不仅从所处产业链出手，更多是“跨界”寻找下一个成长曲线，投资未来的产业新方向。在募资方面，中国的CVC们也不单依靠原有的产业集团，纷纷独立募资，而多元的募资渠道，对CVC们意味着对自身投资和管理能力提出了更高挑战。当下中国CVC发展如何？各自有哪些优势？立足行业竞争的投资秘笈是什么？重点布局和看好哪些方向？证券时报特此推出聚焦创投新势力CVC投资人专访系列，深度解析典型CVC的蜕变之路。

CB Insights的最新数据显示，2021年全球CVC（产业风险投资）的活跃度再破新纪录，有CVC背景的风投基金投资金额创下1693亿美元的新高，同比增长142%。在中国的CVC版图里，过去一年也悄然发生许多新变化：越来越多的产业资本亲自下场，带来了一级市场前所未有的活跃度，CVC成为创投圈最强势的力量之一。

而过去二十年的房地产牛市，更让地产类CVC在其中扮演了非常重要的角色，“不差钱”的他们，不论投资规模和项目数量的影响力都在不断上升。从2010年就开始布局股权投资的星河资本就是其中的代表。截至目前，星河资本累计完成股权投资近140亿元，被投企业200余家，其中36家企业已成功IPO。相比其他尚处投入期的地产CVC，星河资本已迈入收获期。

星河资本研究部负责人胡贲在接受证券时报记者采访时透露，未来星河资本的目标是成为一家综合型股权基金，投资围绕除半导体、新材料、电子信息、生命健康、军工等硬科技和健康领域外，还要不断延伸投资半径到更广的领域。

地产CVC“摸着石头过河”

近年来，随着房地产市场长周期见顶，地产“黄金时代”远去成为行业共识，地产公司纷纷开始寻找下一个成长曲线。而采用CVC方式探索新的业务领域，逐步成为大型企业进行“开放式创新”的最佳实践。

星河控股作为最早涉足创新投资的企业之一，早在2009年就战略投资阳光保险，持有3.6亿股，占比9.73%，成为阳光保险集团的第一大股东。随后，在2010年深圳创新投资集团混改中，再度出手投资成为其第二大股东，深度跟随深创投从事创业投资和私募股权投资业务。2020年，星河控股又入股了另一家同样位于深圳的头部创投机构基石资本。不仅如此，星河控股还是中国最大的市场化母基金、靳海涛创立的前海母基金的LP（有限合伙人），也是国家中小企业发展基金的LP。

除了成为VC的投资人之外，星河资本还自己出手，完成了对迈瑞医疗、芯原股份、澜起科技、宁德时代、腾讯音乐等一系列明星项目的投资，留下了很多经典的投资案例。

胡贲介绍，“星河控股在早期的时候是跟着深创投一起投资，和他们成熟的投资团队在业务上有很多互动，后来逐渐开始做各种尝试。随着团队成熟和业务发展，2019年星河控股将旗下的股权投资业务独立成军，正式成立星河资本。所以我们算是老面孔新姿态。”

纵观星河资本的发展历程不难发现，地处深圳的星河资本也带着城市的烙印：敢于尝试，在“摸着石头过河”中形成了独特的投资风格。在早期做投资时，借助星河控股的产业板块优势，比如拥有国家级的孵化器“星河·WORLD领创天下”，通过高效的科技成果转化云平台，尝试用产权+股权和园区+社区的模式，将产业地产与股权投资之间相互反哺的模式打通。

“和一般的早期孵化机构相比，星河资本能提供完整的创业和生态解决方案，而相比于传统的地产开发商，星河资本则可以提供很多股权投资服务和创新创业服务，通过和业内的顶尖投资人以及知名院士、高校建立长期合作，能够帮助企业尽快成长。” 胡贲告诉记者。

他还补充，这样的模式在投资实践中一直是行之有效的，国际知名创投机构都有自己的投后服务和企业家社区的建设和运营机制，星河根据自身的资源禀赋，进行新的摸索，再去总结学习和改进，逐步建立起星河资本自己的管理框架、信息互通模式和团队合作机制。

尽管脱胎于星河控股，星河资本一直以专业VC的管理方式运作，拥有较为独立的投资决策权，这使得投资团队能够以更加开放的心态投资未来，促进更多天使创业项目的成长。胡贲表示，“这实际上也是哈佛商学院，麦肯锡等学术界和业界公认的企业CVC的最佳实践，好的企业CVC首先应该是一家市场化的VC，然后再考虑与所在企业集团的协同，企业战略上所谓的先专业后协同，不能为了协同而协同”。

研究驱动投资 用好产业反哺

在秉持投研结合，研究驱动投资的理念下，大手笔布局半导体领域，就是星河资本具体投资思路的典型代表。

纵观近几年的投资，可以发现仅仅在半导体赛道，星河资本就系统性布局了澜起科技（世界前三的内存接口芯片设计公司）、芯原股份（国内半导体IP授权、一站式芯片定制服务龙头）、捷捷微电（功率半导体分立器件）、山东天岳（第三代半导体材料）、合肥长鑫（存储芯片龙头）等一大批优秀企业，形成了覆盖整个产业链的生态圈。

为何会切入半导体领域？胡贲告诉记者，澜起科技是做内存控制芯片的企业，基于对它的投资，星河投资团队内部对内存芯片行业过去30年的发展历程和周期充分研究后，有一个判断：参考日本NEC，台积电和韩国SK发展路径，内存芯片是1980年代以来每一次半导体产业链转移的先锋，而中国一定有机会成为全球下一个内存芯片的主要产地，因此投资合肥长鑫的决策就很顺利了。而在投了系列军工标的后，团队发现中国目前在第三代半导体的整个市场占有率非常低，而市场需求极大，同时又具备追赶的技术基础，认清这样的大势，基于对行业的判断，选择里面的头部企业，这样的投资是顺理成章的，山东天岳就是这样的标的。

不仅是半导体领域，对于重点行业，星河资本均建立起了持续的研究跟踪体系。目前，星河资本也在仿照深创投的研究院建立自己的研究体系，但略有不同的是，星河资本要求每一位投资经理同时也要做好所跟踪行业的研究。2021年，投资经理们已经内部分享了十多份深度行业研究报告，为投资做决策支撑。与此同时，星河资本的硬科技投资能力圈不断扩大，形成全生命周期和全行业领域的投资能力，进一步赋能企业成长。而所在产业集团提供的反哺能力，也使得星河资本相比其他机构更具备一定优势。

至于未来关注的领域，以新能源行业比较热门的光伏为例，胡贲表示，他个人看好两个细分赛道的机会，分别是分布式光伏建设浪潮带来的BIPV（Building Integrated PhotoVoltaic 建筑光伏一体化）和轻质组件等一系列新的光伏应用。在新能源渗透率不断提高的过程中带来的国内外电网投资的扩张和升级及相应的底层技术。

他表示，“传统的光伏还会有大量的投资机会和市场渗透率的提高，我们预计到2030年市场规模还要增长5倍左右，技术路线也会有一定的变革。但大的市场格局已经定了，现在包括彭博社都在给组件企业的产品可靠性进行评级，以供金融机构在发放贷款甚至资产证券化的时候进行估值。风光储项目的开发企业首先考虑的是自身使用的这些组件，在资产出售时能否获得好的估值，因此会更加保守。这样的成熟和产业化的市场是不利于后来者的。在新的应用领域里一级市场的可能性更大一些。”

“在这个过程中，星河控股作为一个国内资深的民营企业，有大量的产业园项目，可能会产生很多比较重要的互动，这也是先专业后协同的必然。”胡贲说。

他举例道，比如涉及到BIPV、BAPV（Building Attached PhotoVoltaic 建筑附加光伏）领域产品有没有竞争力，不会只听企业家的说法，可以找相关建筑工程师直接来做测试，这些资源的调动需要一个产业集团的平台才能更好地完成。

“在BAPV领域，影响客户决策的因素就是成本，其中有很大一块成本是安装成本，最近看的一家BAPV的企业就认为自己产品的优势是安装成本和运维成本比竞品低很多，这方面我们的施工专业和园区运营管理专业的同事，就能提供很多投资经理根本想不到的洞见。”胡贲说。

独立募资新起点

2021年底，星河资本成功募集了两只新基金，成为中国CVC开始独立募资机构中的一员。其中包括20亿元的星河硬科技基金以及一只3亿元的星河天使一号基金。投资人除了星河控股之外，还有深圳市天使母基金、福田区引导基金和其他知名机构LP的出资。上述两只基金除了聚焦硬科技等传统擅长的领域外，也将进一步探索在大消费和大健康领域的投资机会。

作为一家独立运作的“新”机构，星河资本拥有星河控股提供的资金，以及产业资源的协同和支持，还在募资难的背景下完成了总额23亿元的两只基金募集。

在星河控股特别顾问、前深创投总裁孙东升看来，两方面的优势为星河资本未来2-3年的发展奠定了基础，将在国内竞争日趋激烈的一级市场中，抓住战略机遇窗口，站上新的发展平台。

对于未来的投资策略，星河资本的思路更强调向两端走——往后和往前，重点投资初创和成熟期的项目。尤其是在一级市场二级化的趋势下，在赛道和团队都得到市场验证的情况下，大家都看好的企业估值一定不低。再想办法投进去的项目回报并不会很高。

“向后期投资我们不追求那么高的回报，但要把功课做扎实，把业务看清楚，用宁愿不做但别亏钱的指导思想，力求以更大的投资体量追求大项目的风控。”胡贲强调，“投早投小的策略，是希望能从更长远的趋势来看，对那些还没有成为风口的领域提前布局。”

星河资本通过10余年不断积累的投资经验，从跟着别人学习，到独立实现对外募资，逐渐转变成专业化的股权投资管理机构，在新的起点，正向地产CVC的新形态进发。