摘要
本文对空仓策略和空仓的意义进行了定量和定性的分析。在超长周期中，有些我们认为固定不变的背景环境会逐渐改变，我们自身的行为也会对背景环境产生影响，我们更多地关注短期变化，而忽略了长期渐变。长期来看，中国的人才红利将带来中国企业的崛起，长期来看空仓你就输了。短期来看，应拨开焦虑的迷雾，拒绝空仓的舒适，播下几年后收获的种子。
前言
什么时候空仓，以及是否应该空仓，出现什么样的信号要空仓，出现什么样的信号又应该结束空仓，这些问题是多年以来持续困扰投资者的难题，无论是散户投资者还是机构投资者，都曾为这些问题而苦思冥想。不同投资派系的投资者对这些问题会有观点不同的甚至是截然相反的答案，目前市场上存在大量的以基本面或技术面为依据进行股票交易的著作，对上述问题均有涉猎，但多数模棱两可，也鲜有文章从股票的本质层面探讨是否应该空仓以及空仓的意义和价值。我们希望谨以此文做一些深入研究，从多角度对投资中的空仓问题进行剖析，为投资者构建自己的投资体系带来一些启发和帮助。
目录
一、研究的前提和假设
1.1决定交易因素的选择
1.2交易模型的构建
1.3仓位假设
1.4其他必要的基本假设
1.5选择研究标的
二、各空仓策略的交易情况
2.1长期上涨组(A股)
2.2长期上涨组(港股)
2.3长期上涨组(美股)
2.4长期震荡组
2.5长期下跌组
2.5小结
三、空仓策略的比较
3.1永不空仓——持股不动策略
3.2趋势空仓——30日均线策略
3.3空仓等抄底——涨跌阈值策略
3.4高抛空仓——偏移过大减仓策略
3.5小结
四、空仓的意义
4.1鲸落的启示
4.2我们将到哪里去——论长期空仓
4.3我们现在该怎么办——论短期空仓
4.4小结
五、结语
一、研究的前提和假设
股票交易中的空仓是指投资者将所持有的全部股票卖出，股票交易账户中持有现金或现金等价物的状态。与空仓相反的状态是满仓，满仓是指投资者将股票交易账户中全部现金和现金等价物全部换成股票的状态。为了进行数量化的研究，本文在研究前需要做一些必要的假设，以便对数据进行筛选和搭建交易模型。对于不同交易倾向的投资者，本文尝试按照机械的交易策略模仿其行为，尽可能地做到客观，不去在任何时点做主观判断。
1.1决定交易因素的选择
在实际的股票交易过程中，部分投资者会根据宏观市场信息进行交易，例如根据谈判的最新消息，或者根据人民币兑美元汇率“破7”的消息等因素来决定空仓。在不同时期，人们总能找到值得焦虑的点，部分媒体声音和金融大V将各种坏消息放大，贩卖焦虑换取流量。历史上每年都会出现这样那样的不利事件，各种卖出股票的理由总是会时不时的袭来。投资者总是被焦虑所包围，被利空所折磨，尽管这些坏消息事后看对世界的影响往往比人们想象的小很多。消息层面的利好和利空很难被量化度量，尽管很多研究者进行了相关研究，但至今尚未找到具备可操作性的由外界消息决定交易的盈利模型，而且同一个外部消息在特定条件下究竟是利好还是利空也很难判断。例如2016年美国总统大选时特朗普当选总统的消息之前普遍被解读为利空，而消息出来后，全球股市却整体上涨了，仅对亚洲股市形成了当日分时图上的冲击。由于外部消息具有不可度量性，对股价的影响具有不确定性，本文研究时需要可操作性强的方法，于是选取更具有可度量性和确定性的股票价格本身作为决定交易的因素。经过多空双方充分博弈的股票价格会反映一批交易参与者对于外部信息的理解，尽管交易参与者群体的理解不一定客观准确，但其通过买卖的达成将不可处理的信息变成了可度量的数据，价格中已经包含了对大量消息的解读，选取股价变化作为决定交易的因素具有合理性。注意，以股票价格作为决定交易的因素并不等于认为一切市场信息都可以迅速反映在股价中，只是从研究实际问题出发而做出的选择。
1.2交易模型的构建
交易策略的选取：本文选取了四种特定的持股和交易策略，来分别模仿常见的投资者交易行为。第一种是持有不动策略，模仿常年满仓不动的投资者，该策略假定初始投入全部资金，期间不进行任何交易，持有至末期。第二种是30日均线策略，模仿趋势型投资者，该策略假定当股票收盘价向上突破30日均线即按当日收盘价投入全部资金，向下跌破30日均线即按当日收盘价全部清仓，盘中的价格不触发交易。第三种是涨跌阈值策略，模仿抄底型投资者，该策略假定当股票收盘价较前一个高点回撤达到40%即按当日收盘价投入全部资金，买入后自最低点反弹60%即按当日收盘价全部清仓，盘中的价格不触发交易。第四种是偏移过大减仓策略，模仿上涨过快抛售，其余时间持股的投资者，该策略假定定初始投入全部资金，当股票收盘价超过60日均线上方20%即按当日收盘价全部清仓，直到股票收盘价小于60日均线上方20%即按当日收盘价重新投入全部资金，盘中的价格不触发交易。
1.3仓位假设
在实际的股票交易过程中，投资者往往会根据宏观的、公司基本面的、消息层面的、股价技术分析层面的或感觉层面等因素进行加仓或减仓操作，在不同情况下除了空仓与满仓之外，还可能是三成、五成或八成等不同比例的持仓。本文所研究的是空仓的意义和价值，仅研究空仓与满仓两种状态对长期股票交易收益的影响，变量在于不同空仓策略的比较，而不是空仓的程度，因此在任何一次交易中，假定策略要么满仓，要么空仓，目的是为了寻找最优策略和探讨空仓与满仓的长期逻辑。在未满足交易条件时坚决空仓，持有现金等价物，无论外界发生何种变化，无论股价如何变动。
1.4其他必要的基本假设
研究的时间范围：本文选取过去七年的交易数据为研究对象，七年的时间足够长，包含一轮由熊转牛，再由牛转熊的市场周期，公司基本面的变化情况也有足够的时间反映到股价中去。现金等价物回报：本文假设在空仓时期全部的现金均用于参与交易所债券逆回购或货币基金等现金等价物投资，年化回报按固定值3%计算。在本文所研究的七年时间里，市场无风险投资回报率整体不断下降，但其具体值对于本文所研究的数据影响较小，可以按固定值近似简化。交易磨损：本文假设对于A股每次买卖损失共计0.16%，包括印花税、佣金等费用。港股每次买卖损失共计0.26%，因双向印花税。美股每次买卖损失共计0.16%。假设交易完美实现，不考虑滑点和市场冲击成本。
1.5选择研究标的
在本文的研究框架中，将进行四种不同持股策略的比较，需要将不同策略应用于同样类型的股票中，以测算该策略在各种情形下的具体表现。股票的长期走势多种多样，正如世界上没有两片完全相同的叶子一样，我们也找不到两只走势完全相同的股票。根据一般投资者的理解，我们选择长期上涨(包括A股、港股、美股)、长期震荡、长期下跌三种类型的股票进行研究，并将策略用于A股、港股、美股指数进行测算。对于具体标的，我们无法对市场所有股票简单的分作三组，因为有大量的模棱两可的走势图，对于每一个组别，我们只能选取那些市场认可度较高的主流标的进行研究。因研究精力有限，本文无法做到普查，只能选取部分样本股进行取样分析，在取样的过程中难免具有一定的主观性。任何客观规则的制定本身都是主观的，本文在标的个股的选择上本文具有一定的主观性，仅能在交易时点和策略上做到客观。有限的样本股无法精确概括整个股票市场，但对于定性讨论各空仓策略的交易情况具有现实的可操作性，定性的研究并不追求精确。
二、各空仓策略的交易情况
2.1长期上涨组(A股)
A股过去七年整体表现为分化及其严重，一批股票走出了长期牛市。我们选取贵州茅台、恒瑞医药、海康威视、爱尔眼科、格力电器这五只股票作为该组标的。对于这些股票在过去几年中为什么会走出长期牛市，我们在《对不起，您所买入的股票已暴跌——成长股战略买点和戴维斯双击》这篇文章中有过较为详细的论述。本文仅对这些股票的股价走势按照不同策略进行复盘。按照四种策略交易的净值情况如下图所示：
可以看到，在A股所选取的长期上涨股票中，偏移过大减仓策略和持股不动策略整体上大幅跑赢，30日均线策略和涨跌阈值策略整体收益明显偏低。在该组中，相比于持股不动策略永不空仓，偏移过大减仓策略平均空仓时间25%左右，在收益率、波动率、夏普比率和最大回撤指标中均整体跑赢持股不动策略。偏移过大减仓策略以四分之一的空仓时间创造了每年5%复合增速的超额回报，同时压低了整体年化波动率，因此具有显著高于持股不动的夏普比率。A股中时常出现股价大幅冲高而后回落的情形，这就为偏移过大减仓策略提供了交易机会。通过在股价超过60日均线的120%时卖出，该策略避开了更大的波动。之后当股价回落至60日均线的120%以下就买回来，形成超额收益。该策略为什么不会出现卖出后无法接回的情况？因为随着时间的推移，在股价经历了一波上涨后，60日均线也会上移，逐步靠近当前股价，即使空仓后股价不跌，60日均线逐步抬高也会触发策略重新进场满仓。
2.2长期上涨组(港股)在A股长期上涨的股票中，偏移过大减仓策略具有领先优势，如果将同样的策略应用于港股长期走牛的股票中，能否继续保持这种优势呢？我们选取港股市场腾讯、吉利汽车、融创中国、安踏体育、舜宇光学科技这五只主流标的作为研究对象。按照四种策略交易的净值情况如下图所示：
可以看到，在港股所选取的长期上涨股票中，偏移过大减仓策略并没有在每只个股中取得净值上的领先，模拟抄底投资者的涨跌阈值策略净值依然趴在地上，而30日均线策略有一定的表现。观察图中融创中国的净值曲线可以看出，在2017年8月附近，偏移过大减仓策略触发空仓信号，而股价出现了非常猛烈的上涨，持股不动策略在随后的一段时间里远远甩开了需要高抛的偏移过大减仓策略。当股价上冲动能减弱，涨速降低后，高抛的股票被以远高于之前卖出价的位置被接回，这就是该策略形成负向超额回报的具体情形。在吉利汽车和顺宇光学科技的净值曲线中也有类似的现象。逢高卖出并不是万能的，只要遇到急速上涨的牛市，持有不动在收益上就是最丰厚的。在该组中，偏移过大减仓策略平均空仓时间30%左右，尽管在总收益中无法跑赢持股不动策略，但仔细观察波动率指标可以发现，偏移过大减仓策略将对照组平均波动率从43%降为34%，依然有效的提高了夏普比率，已不多的收益牺牲换来了更稳定的收益，从风险收益比的角度考虑具有一定的优势。风险收益比是很多投资者，尤其是散户投资者所忽略的，这部分投资者更倾向于通过单一标的满仓、重仓非主流小盘股、追击连续涨停个股等方式来承担尽量多的风险，以换取最高的收益，在投资者交流中经常观察到这些现象。但长期来看，好运不一定每次都到来，最高的风险很可能换不来最高的收益，承担过高的非系统性风险就提高了遭遇黑天鹅时被重创的可能性。投资者需要在风险和收益中寻找平衡，风险收益比更高的策略有其实际应用价值。
2.3长期上涨组(美股)在本文所选A股和港股长期上涨的股票中，偏移过大减仓策略具有领先优势，如果将同样的策略应用于美股长期走牛的股票中，能否继续保持这种优势呢？我们选取美股市场谷歌、脸书、微软、苹果、亚马逊这五大科技巨头作为研究对象，它们过去十年整体涨幅巨大，已成为全世界总市值最大的五家公司。按照四种策略交易的净值情况如下图所示：
可以看到，通过复盘美股五大科技股过去七年的股价走势，本文所采用的30日均线策略、涨跌阈值策略和偏移过大减仓策略都无法战胜持股不动。模仿趋势投资的30日均线策略和模仿抄底的涨跌阈值策略在本组中依然表现不佳。在A股和港股长期上涨股票组中具有优势的偏移过大减仓策略仅在谷歌和亚马逊两只股票中有一丝优势，但在脸书中由于错失其2013年的一大段涨幅，大幅落后于持股不动。美股大市值股票的短期波动率较小，其余两只股票则由于短期并未出现超过60日均线上方20%的情况，因此未产生空仓信号，该策略净值曲线与持股不动重合。2.4长期震荡组长期上涨的股票在A股并不多，A股中存在大量股价周期波动的股票，股价会在一段时间一飞冲天，股价连续上涨走牛，在另一个时期则重重摔在地上，跌掉大部分涨幅。不仅仅是周期股会出现这样的特性，很多非周期行业公司会因为并购重组、概念炒作以及市场风险偏好变化等因素出现股价周期性波动的特征，这类股票是占比是A股当中最大的。我们选取沪深300成分股中有这类股价特征的，市场熟知的五只个股作为改组研究标的，分别是徐工机械、铜陵有色、阳光城、京东方A、广发证券。按照四种策略交易的净值情况如下图所示：
可以看到在该组中，涨跌阈值策略整体表现大幅领先，30日均线策略表现也比较强，偏移过大减仓策略明显跑输。涨跌阈值策略要求股价较高点回撤40%才会进场抄底，自低点上涨达到60%获利了结，这是典型的抄底型投资者的交易思路。长期震荡的股票在历史上会有为投资者提供多次抄底的机会，同时每隔一段时间的脉冲提供了卖出的机会，而其余时间空仓则较为有效的躲避了市场震荡。在长期上涨的股票中，涨跌阈值策略没有入场的机会，而在长期下跌的股票中，涨跌阈值策略没有出场的机会。涨跌阈值策略以平均61%的空仓时间创造了高于持股不动策略近一倍的总收益，同时降低了波动率和最大回撤。61%的空仓时间意味着该策略大部分时间处于无风险状态，平均只有近40%的时间暴露在风险之中，通过在合适的时机空仓大幅增厚收益减小波动。
2.5长期下跌组面对A股中众多长期走熊的股票，我们选取海润光伏(已退市)、雏鹰农牧、华锐风电、美邦服饰、大连天宝这五只市场熟知的长期下跌股票作为研究对象，可以预见的是，持股不动一定损失惨重，那么其他三种策略会有怎样的表现呢？按照四种策略交易的净值情况如下图所示：
可以看到，30日均线策略在长期下跌组当中具有明显优势，大幅跑赢其他各策略，甚至在长期熊股中获取正向的绝对回报，相对收益更大。涨跌阈值策略和偏移过大减仓策略均在改组复盘交易中表现惨烈。从理论上来说，30日均线策略要求当股价收盘价大于30日均线则满仓买入，小于30日均线则立即空仓，当股价快速下跌时，一定会跌破30日均线从而触发该策略卖出，这里的止损会必然被触发，可以避免一波大型下跌。本文所用的持股不动策略、涨跌阈值策略和偏移过大减仓策略都没有止损机制，面对长期熊股损失就成了必然。从数据来看，在该组实验中30日均线策略总收益平均达到了78%，而持股不动策略平均亏损72%，一个天上一个地下，年化相对超额收益有26%。30日均线策略平均空仓时间达到65%，有三分之二的时间持有年化回报3%的现金等价物，这说明在年化8%的绝对收益中，有2%是持有现金等价物贡献的。
30日均线策略是模拟趋势投资者的，很多读者这里一定会有疑问，人们的传统思维中趋势投资者的交易方式应该很适合长期牛股，而不是长期熊股，那为什么模拟趋势投资者的策略会在长期下跌组中表现优异，而在长期上涨股中表现颓废呢？对于长期上涨的股票，30日均线策略在中枢震荡区间会进行多次无效止损空仓，从而损失一部分本金，未来在大涨到来的时候本金少于持股不动，用于战斗的兵力较少，获取的战利品也就少，且只要遇到震荡区域就会产生磨损，长期来看在大牛股中该策略会显著弱于持股不动。所以说，趋势投资者以30日均线策略尽管不会错过大牛股的上涨阶段，但每次下跌其都会恐慌卖出，多次追涨杀跌，使得长期回报大幅降低。而在熊股中，持股不动策略是要巨亏的，在下跌一段后卖出并空仓就显得尤为重要。从这个角度来看，趋势投资者这种墙头草的操作方法只有在长期熊股中才能获取超额回报。2.5小结在长期上涨的样本股中，偏移过大减仓策略和持股不动策略整体表现优异。在长期震荡的样本股中，涨跌阈值策略表现优异。在长期下跌的股票中，30日均线策略相对较强。本章通过数据统计，分析了各空仓策略在特定行情下的表现，如果面对的是未知行情，上述各策略又分别具有哪些优缺点呢？
三、空仓策略的比较
3.1永不空仓——持股不动策略持股不动策略优势在于不会因任何原因错失任何上涨机会，在美股中优势最为明显。持股不动策略放弃了股价波动中的一切交易机会，承担了股价波动中的一切风险，以此为代价换取了不错失任何行情的确定性。放弃交易机会和承担股价波动仅是过程中的苦恼，如果股价后期走牛，没有人会在意这些代价。持股不动策略最大的劣势在于面对长期下跌的股票而不止损，这会导致该部分持仓面临毁灭性的打击。在实际股市参与者中，长期持有熊股的投资者不在少数，这也是市场上经常看到呼吁空仓的文章能有大批受众的原因。在持股不动策略中，收益仅由起点和当前时点股价决定，两点决定了一切。把收益只交给两点来决定，看似简单，但不同的股价波动过程投资者的心理感受会大不相同。假设经过相同的时间，第一只股票价格从10元缓慢涨到12元，第二只股票先跌20%到8元然后再涨50%到12元，第三只股票先涨50%到15元，再跌20%回到12元。尽管以持股不动策略，这三只股票提供的总收益都是20%，在总收益固定的情况下，绝大部分投资者都希望自己买的是第一只股票实现了这20%的收益。
面对第一种价格运行特征，投资者心态相当平稳，持有这只股票非常安心，于是更多的投资者争相买入具有这类价格运行特征的资产，使得在真实市场环境中，这种价格运行特征的资产价格会被推高，未来预期回报会降低。在这种情况下，任何时间点的空仓都是错误的，都将损害收益率。面对第二种价格运行特征，投资者首先面对的是快速形成的损失，损失形成后往往会有大批投资者会备受折磨，心力憔悴，为寻求安全而争相抛售，通过账户的空仓达到内心的抚慰，促使低点形成。这种波动是三种情况当中最糟糕的，是投资者最不愿意看到的，也是最考验人性的。面对第三种价格运行特征。投资者首先会为面对快速形成的盈利欣喜若狂，后期有部分利润回吐。三种情况当中，只有该情况可以通过阶段性空仓实现收益增强。在这类波动中投资者由于先期获利较多，即便后期有回吐，其内心的感受也好于第二种情况，投资者会假定账面利润和本金处于两个不同的账户，对账面利润这个账户的风险偏好更高，这个账户的亏损对于投资者心理的影响程度较小。
作为零空仓的策略，持股不动策略不择时，不止损，这就需要投资者具备卓越的选股能力，需要理解股票盘面之外的很多东西，包括对公司基本面的理解，对行业的理解，对宏观的理解，再加上对公司的紧密跟踪，构建自己的认知体系，形成相对于市场其他投资者更强的信息优势和认知优势，才能很好地规避持股不动策略的劣势，利用持股不动策略的优势，形成长期复利式的回报。
3.2趋势空仓——30日均线策略
30日均线策略理念类似于海龟交易法，都是当价格上穿30日均线时做多，价格下穿该均线时做空(对于股票来说就空仓)，是典型的趋势交易。海龟交易法不追求绝对的高额收益，交易者需要有极大的耐心等待信号出现，信号一旦出现需要坚决果断地按照规则交易，而不能参杂主观判断。海龟交易法在价格震荡区域会反复买入卖出，反复无效止损，不断输小钱，指导价格朝着某一方向突破才会获得盈利机会，以20%的交易赢得该策略80%的利润。这种策略最大的优势就在于止损坚决，不会大亏。海龟交易法需要放在较长时间空仓等待大行情才能获得整体盈利，较短的时间可能不断的在磨损。30日均线策略最大的优势在于其具有普适性特征，无论在长期上涨组、长期震荡组还是长期下跌组均可以取得较为稳定的年化收益率，个股基本面因素对于策略收益率尽管有影响，但这种影响明显小于持股不动。海龟交易法无需理会个股基本面，只要股价发出买入信号即进场，发出卖出信号即空仓，这样不会错过任何一波大行情，也会在一波大跌的前半段止损，对于缺乏基本面分析选股能力的散户投资者具有一定的实战意义。按照海龟交易法参与股票和期货投资的市场参与者有一定规模，当然具体的交易参数因人而异。30日均线策略空仓时间占比在50%以上，因此需要投资者具有极强的耐心，空仓对于很多年轻的投资者来说本身就是个挑战。
当然，世界上没有无敌战法，任何一种策略必然有打败它的行情。如果股价长期处于区间窄幅震荡的走势，30日均线策略必将使得交易出现高买低卖多次的情形，从而形成较大的回撤，这可能促使投资者放弃该策略，从而错过未来的大行情。在中枢震荡区间中，使用该策略的投资者必须要面对极大的心理压力和真实亏损，才能抓住一次真实向上突破，扭转整个亏损的局面，但年化收益率却不具有显著的吸引力。所以说，海龟交易法以牺牲长期收益率、高回撤、高失败率换取了无需选股的便利和长期稳定的回报。这样的空仓策略并不能带来超额收益，但可以在市场中长期存活。
3.3空仓等抄底——涨跌阈值策略
涨跌阈值策略要求自高点回撤40%入场，自低点反弹60%空仓。根据第二章的统计数据，在长期上涨的股票中(包括A股、港股、美股)，很少给到回撤40%的入场机会，所以在净值表现上该策略大多走出趴在地上的直线，即便遇到入场机会，也因为过早离场而错失大行情。涨跌阈值策略具体交易参数因人而异，通过调节入场和空仓阈值的具体数值，可以得到类似的结果，但具体数值不是本文研究的内容，本文仅对策略本身进行比较。现实中很多投资者都经历过该策略模拟的情形，空仓死等牛股回调，祈祷和诅咒其下跌，但往往事与愿违。而在长期下跌的股票中，回撤40%并不一定会反弹，这时抄底有可能接了落下的飞刀。只有在长期震荡的股票中，空仓等待大跌并抄底可以显著跑赢其他策略，反弹后的空仓又可以锁定利润，从而获取一定的超额收益，但依然需要承担很大的回撤。抄底是很多投资者希望去做的事情，但真正买在最低点需要的往往只是运气，刻意空仓等待大幅回调和最低点，很有可能放弃了成长性很好的牛股，而选择了基本面一般的股票。
3.4高抛空仓——偏移过大减仓策略
大减仓策略要求股价突破60日均线上方20%空仓，回到这个区域内买回。股价短期大幅上涨的时间在历史上占比并不多，这就为高抛空仓创造了获取超额收益的机会。根据统计数据我们看到，该策略在A股长期上涨样本股中具有一定优势，而在港股和美股样本股中出现几次卖出后股价继续大涨导致短期无法买回的情形。在震荡组合下跌组中，偏移过大减仓也不一定跑赢持股不动，因为这类股票在上涨时也同样会出现暴涨的机会，从而使得该策略在卖出股票后短期无法买回，被动等待60日均线上移才在更高价买回。高抛是很多投资者日常交易当中的行为，但这同样也是很多投资者错失牛股的重要原因。任何交易行为都有打败它的行情，击垮偏移过大减仓策略的就是旱地拔葱式的上涨，过程中基本无回调。这样的走势在大盘股中出现的较少，但在小盘股中大量存在。高抛后形成空仓使得投资者承担了被逐出市场的风险，尤其是在牛市到来的时候，是很危险的行为。偏移过大减仓策略与持股不动策略相比共同点在于不止损，面对熊股无能为力，依然需要强大的基本面研究作支撑，需要很强的选股能力。从面临的风险和潜在的回报来看，高抛空仓总体并没有获取超额收益的优势，高抛就放弃了潜在高额回报，而对于风险则始终承担。
3.5小结
本章对四种空仓策略的优缺点进行了讨论。持股不动策略不会因任何原因错失任何上涨机会，但需要强大的选股能力作保障。模仿趋势投资者的30日均线策略具有普适性特征，无需基本面研究，获取较为平均的收益。模仿抄底投资者的涨跌阈值策略会错失牛股，参与基本面一般的股票。模仿高抛的偏移过大减仓策略潜在的回报不足以弥补面临的风险。
四、空仓的意义基于样本股历史数据的回测，不同空仓策略在特定条件下可以在收益率、波动率、夏普比率和最大回撤等方面获得优于持股不动策略的结果。从较长时间跨度看，是否应该空仓取决于我们处于人类社会发展的什么阶段以及经济发展大周期的什么位置。从较短时间跨度看，经常做出空仓决定很容易错失一波行情，尽管避开了大跌，但付出了不断磨损本金的代价，这种磨损使得未来行情到来时复利效应大幅减少。那么空仓的意义究竟是什么呢？立足于当下，长期和短期是否应该空仓呢？4.1鲸落的启示当鲸鱼在海洋中死去，它的尸体最终会沉入海底。生物学家赋予这个过程一个名字——鲸落(Whale Fall),一座鲸鱼的尸体可以供养一套以分解者为主的循环系统长达百年。鲸尸下沉至海底过程中，盲鳗、鲨鱼、一些甲壳类生物等以鲸尸中的柔软组织为食，两年内分解大部分鲸尸。接下来进入相对稳定的阶段，一些无脊椎动物特别是多毛类和甲壳类动物，能够以残余鲸尸作为栖居环境，一边生活在此，又一边啃食残余鲸尸，不断改变它们自己的所在环境。大量厌氧细菌进入鲸骨和其它组织，分解其中的脂类，细菌以鲸鱼骨骼为原料产生能量，而与化能自养细菌共生的生物也因此有了能量补充。在这漫长而黑暗的海底世界中，鲸鱼尸体成为了这些无脊椎动物和微生物的背景环境，从最初个别随波逐流的个体漂落到这座巨大的栖息地，生命在这座深海孤岛中生活繁衍，生态系统逐渐形成。这时鲸尸骨营养物质的消耗很缓慢，鲸落是一片荒原。历经长期的繁衍，随着越来越多新生命诞生，鲸落变得越来越繁荣，无脊椎动物和微生物群落逐渐占满整个鲸骨。这里的每一个个体都不会意识到背景环境在长期出现的缓慢变化，达到顶峰的鲸落会承载数十种类型多达一万多个无脊椎动物和几十亿微生物，繁荣的顶点也是营养物质消耗最快的时候，这里的生命体寿命相对于鲸落的寿命都比较短暂，个体并没有意识到其自身的繁荣将带来整个生态系统走向衰亡。随后的漫长时光里鲸落中的有机物逐渐减少，无法承载原有的个体数量，生命体数量会在竞争中减少，生态系统形成新的弱平衡，但这种弱平衡会进一步被打破，个体数量再进一步减少。当残余鲸落当中的有机物质被消耗殆尽后，生态系统崩溃，鲸骨的矿物遗骸就会作为礁岩成为生物们的聚居地。
鲸落的发展演化历程告诉我们，在超长周期中，有些我们认为固定不变的背景环境会逐渐改变，我们自身的行为也会对背景环境产生影响。然而这种变化对于个体生命历程显得非常漫长，于是我们更多地关注短期变化，而忽略了长期渐变。我们当下的发展是人类文明进程的一小部分，我们无法决定处于哪个阶段，只能去被动接受。从鲸落终将崩溃，我们可以假设如果有一台空仓机器人持续不断地跟踪未来股票走势，经历无数年之后它将得出一个必然正确的结论：空仓可以战胜各种长期持股策略。它将观察到人类文明的全部历程，见证经济的发展和衰退，目睹公司的繁荣和衰亡，看到所有公司都在世界弱平衡中消耗殆尽，股价暴跌，最终证明巴菲特错了。正所谓是非成败转头空，站在超长周期看，空仓将大获全胜。
4.2我们将到哪里去——论长期空仓
当然我们不可能站在超长周期的角度去投资，因为害怕系统终将崩溃而选择空仓在过去很长时间以及未来很长时间里都会是愚蠢的。人类文明经历了两百多年的工业革 命，目前正处于互联网为代表的技术浪潮之中。人类社会经历了两百年的快速增长，发展尚未受到资源限制，当前依然处在文明上升期的开端。个体的生命历程远远比不上人类文明进程，去做杞人忧天的焦虑，不如去理解我们处于经济发展的哪个阶段，焦虑无法指导投资，通过知识的积累达到认知优势才能将本金转化为本金和利润。那么去思考我们国家未来经济将何去何从就显得尤为重要。
市场上有许多基于历史数据而对周期做出的归纳研究，当前最著名的便是已故经济学家周金涛的康波理论。康波周期基于第一次工业革 命开始至今200多年的数据进行图表化分析，忽略了世界所产生的变革，对于价格走势做了较为生硬的归纳，康波理论以确定性的历史为研究素材，对于已经发生的历史做统计学上的整理，以此为依据对未来进行推断，对中国和世界的商品价格和宏观经济形势进行研究，对未来进行推测，其中包含了历史总会重复的重要假设，忽略了确定性的历史与不确定的未来之间的关系。很多对周期的研究都将历史的权重赋予过大，将世界理解为静态不变的，这是周期研究最大的败笔。
我们要投资的不是过去30年的中国，过去已经出现的中国城镇化历程、大消费的兴起、棚改货币化都无法指导当下的投资。我们要投资的也不是过去50年的美国，巴菲特、彼得林奇能教给我们的是适合于当年美国市场环境的投资方法。我们真正要投资的，是未来30年的中国，这是任何人都无法直接教我们的，只有靠我们自己去理解。我们过往跟这些宗师学习的都是方法，或者是通过他们的案例去得出自己的感悟。而所有的方法和感悟，归根结底是要落到实处，是要为未来服务的。我们去学习中国和欧美发达经济体过去几十年股市和经济的发展历程，都是为了让我们更深刻地理解未来30年中国不变的是什么，长期渐变的又会是什么。长期来看，人是最大的变量。中国未来人口老龄化加快，养老负担日益加重，2018-2050年中国老人比重将从12%快速升至30%。老龄化是全球普遍现象，但中国由于计划生育老龄化速度前所未有。2018年中国65岁及以上人口已达近1.7亿，预计2050将达3.9亿，届时每3.3个中国人中就有1个65岁以上的老人。劳动力萎缩，老龄化加速，人口即将见顶，人口红利消失，剩男问题严峻。中国将逐渐成为世界上养老负担最重的国家之一，严重拖累国家财政、制约经济活力。随着人口峰值临近，远期中国人口总量将急剧萎缩，2015-2100年中国人口占全球比例将从19%降至7%。
人口结构的变化不仅在于年龄构成，更重要的是知识构成的变化。中国受过高等教育的人数当前有1.7亿，每年有800万本科毕业生、50万研究生和50万海归进入社会，而当前退休人群受高等教育的比重并不高，这就让整个劳动力市场的知识结构快速提升，没有了人口红利，但我们正在迎来人才红利。
与人才红利相匹配的人才的聚集和社会生产能力的提高。十年后我国东部发达地区就会有3亿人，人均GDP达到4万美元以上，达到现在日本的标准了，而在购买能力上，我们这部分人口的基数就相当于两个日本，相当于再造了一个西欧。这样巨大的变化，意味着我们会从一个发展中国家成为一个局部的高度发达国家。那么中国的消费习惯，也肯定会发生根本性变化。到2019年底，中国高净值人群数量将达到220万人。超高净值(可投资资产超过1亿元)人数在过去十年以33%的复合增长率飞速增长，整个高净值(可投资资产超过1000万元)人数在过去十年复合增长率达到了21%，随着人才红利的释放，未来这部分人群的数量还将快速增长。
人才红利带来的社会进步将助推消费习惯的改变，未来的30年我们将迎来品质消费和服务消费的时期。从过去追求有，到追求量，到追求个性，再到未来追求品质追求服务，未来贫富差距的扩大将促使产品出现极大的分化，按照收入层次划分消费市场。随着部分地区实际购买能力与发达国家逐步接近，未来廉价的中国制造市场将逐渐转变为中高端的大品牌，品质和价格将会大幅提升，人的消费按照收入层次的分化进一步加剧。人才红利将带来中国企业的崛起。全世界最具创新活力的地方在哪里？不在美国，就在中国。全球的独角兽企业，中国、美国加起来占了70%，引领世界的创新不是发生在美国，就是发生在中国。中国发展的潜力是巨大的，当前中国人均GDP不到美国的六分之一，城镇化率不到60%，与发达国家80%依然有很大差距，中国有全球最大的市场，这些都为中国企业的崛起创造了很多机会，在未来中国发展的过程中许多领域的企业都会受益。当下的中国不缺市场，不缺劳动者，不缺技术，不缺流通，能够提升整个国家经济效率的核心就在资本上。资本的流动性和资本的有效传递，是能够改变未来的核心要素。科创板的推出让我们看到国家要让一些萌芽阶段的企业尽快进入资本市场，尽快地通过流动性的注入来提升他们在研发上和科技上的效率。我们当下的投资者所处的市场环境，与美国上世纪七十年代末类似，即将迎来资本市场全面兴起的时代。
当下空仓中国优质资产就等于放弃了中国未来的成长，长期空仓将错失整个时代进步的红利。当前中国资产的整体估值正处于历史下沿附近，随着经济增速下行和房产增值减速，未来有大量的居民储蓄资产进行二级市场资产配置的需求，中国优质企业的股票配置价值将越来越高，我们正处于资本市场崛起的前夜，长期来看空仓你就输了。
4.3我们现在该怎么办——论短期空仓
春天终将到来并不意味着春天立即会来，中国股票资产长期的上涨潜力并不代表立即会涨。投资者尽管大多明白长期机会的存在，但在交易的过程中对于短期走势的博弈却占据了很多投资者绝大部分精力，人们更关注短期走势而忽略长期变化。空仓可以让投资者在未来潜在的下跌中免受折磨，同时在市场极度低点具有接下他人抛出的带血筹码的实力。空仓的魅力极大，使得在当前较低的估值水平下依然有大量投资者空仓或保持极低仓位。
顺大势，逆小势。短期空仓的好处在当下显而易见，顺应当前疲软的市场，却与长期大势向背。在较小的空间维度择时很难长期成功，择时时形成的空仓将投资者暴露在被时代甩掉的风险之中。本文第二章的统计数据和第三张的分析显示，任何策略，如果错过股价主要的上涨阶段，将立即黯然失色。对于具备卓越选股能力的投资者，持有不动是最优的选择；而对于不具备选股能力的投资者，按照一定规则实施的空仓具有现实意义。归根到底，选股是第一位，阶段性空仓是对选股能力不佳的一种妥协。
当前制约A股市场的外界因素主要是贸易因素和人民币兑美元汇率贬值。两国之间的分歧并不是意识形态上不可调和的冷战冲突，而是大国政治经济博弈对抗的过程，这种博弈会在双方多轮较量后走向新的平衡，而不是像部分投资者担忧的会走向冲突。对于人民币兑美元汇率，此次央行主动放弃对汇率“7”关口的坚守，使得人民币兑美元贬值，有利于我国出口企业。今日人民币对美元汇率虽然快速波动，但从破“7”之后的走势来看，并没有出现汇率上的恐慌性贬值，多空双方在7上方寻找新的平衡，人民币对一篮子货币继续保持稳定和强势，这是市场供求和国际汇市波动的反映。我们认为长期来看中国的基本盘非常稳固，外汇储备稳定，人民币不存在持续贬值的基础，未来贬值的空间相对有限，大概率会形成新的多空平衡，无需过度恐慌。早年的欧债危机、房地产调控、美国主权信用评级被下调、2013年钱荒，甚至包括股灾和熔断，都在被市场所遗忘，甚至很多近些年进入市场的投资者从来不知道欧债危机、房地产调控、美国主权信用评级被下调、2013年钱荒。当年置身其中，我们一次次感觉到大难降临了，可最后，优秀的公司依然快速成长，随波逐流的公司最终倒下了，外部冲击并无法改变这些股票原本的走势。发生了这么多危机，投资者也焦虑了这么多次，然而优秀的公司还是会远远战胜于市场，使得这些当年看上去无比严重的必须要空仓面对的危机，在优秀公司快速的成长中都显得微不足道。
一叶障目，不见泰山。太多投资者花费了90%以上的精力用于研究这些短期非常紧急和重要，但长期微不足道的事件当中，却忽略了对上市公司成长逻辑和基本面的解读和剖析，忘记了投资的本质，放弃了长期成长股的盈利机会。所以，我们现在该做的，就是集中一切精力做好股票研究工作，拨开焦虑的迷雾，发现具有成长潜力的公司，布局一篮子具备未来竞争力的公司股票，拒绝空仓的舒适，播下几年后收获的种子。要清空存量思维，每一次交易都与当下有关，与历史仓位、历史成本无关，整体考虑个股在资产中的仓位，避免承担过大的非系统性风险。投资者持仓的信心最终都来源于内心的诚实和扎实的研究，前文所研究的交易策略只是一种优化风险收益比的工具。对于放弃基本面研究的投资者，前文所研究的部分策略可以帮助其生存。
4.4小结在超长周期中，有些我们认为固定不变的背景环境会逐渐改变，我们自身的行为也会对背景环境产生影响，我们更多地关注短期变化，而忽略了长期渐变。长期来看，中国的人才红利将带来中国企业的崛起，长期来看空仓你就输了。短期来看，应拨开焦虑的迷雾，拒绝空仓的舒适，播下几年后收获的种子。
五、结语
什么时候空仓，以及是否应该空仓，出现什么样的信号要空仓，出现什么样的信号又应该结束空仓，本文尝试以定量和定性的分析回答了这些问题。不同空仓策略有其自身的优缺点，没有哪一种策略可以战胜一切行情，但策略可以在一定条件下优化投资的风险收益比。在不同周期中，投资者决定空仓与否的参考依据不同，空仓的意义要放在相应时间维度下探讨。无论未来发生什么，研究都是必不可少的竞争优势。本文仅供合格投资者阅读参考。本文中所提及个股仅为说明问题而列，并不代表我们看好或看空这些个股。本文所引用数据来源于公开市场数据。