今天的文章，分享一篇兴业证券全球首席策略分析师张忆东，最新的研判观点。
近日，张忆东在兴证国际2024年业绩发布会上，分享了对于当下市场变化、估值逻辑、港股市场(互联网)等的研判观点。对此，证星研究院整理了其部分观点，供大家学习参考。
PS：从去年以来，张忆东持续看多港股，含互联网等，相关文章可回顾：
以下为概括内容：
1.“科技突破”驱动牛市往往会持续数年
张忆东认为，从过往历史看，“科技突破”驱动的牛市往往会持续数年。
他提及，在这一轮AI驱动的科技浪潮中，DeepSeek的崛起打破了美国Al技术垄断的核心壁垒，将AI竞争从此前的技术竞争、算力竞争，拉入了应用竞争。
一旦到应用竞争，中国的优势会被充分体现出来。
“我们有强大的制造业和全球最大的内需市场，再加上全球最高的移动互联网的渗透率，相信AI应用会对中国各行各业的效率提升发挥重要作用，进而有能够赚钱的商业模式的落地。”
从乐观情形展望，这轮科技牛的核心资产——中国科技领域中最厉害的公司，将进入一个多年的扩张期。
(参考移动互联网时期：2010年苹果推出iPhone4，带动智能手机产业链大扩张，随后全球智能手机渗透率快速提升，由2010年的15%迅速提升至2013年底的58%。
从而，带来了移动互联网的大爆发，游戏、电商、移动支付、大V带货等商业模式逐渐落地。)
当然，张忆东也提及了一个悲观情形，强调了可落地商业模式的重要性。但即便如此，彼时的科技牛也延续了数年——
90年代美国互联网高速发展，1995年美国互联网的渗透率在10%左右，到了2000年，它的渗透率达到50%左右。
但由于一直没有好的商业模式，缺乏变现的路径。随着彼时1999年、2000年美联储的加息，以及美国经济的走弱，资本开支驱动型的行情泡沫破灭。
不过整体来看，张忆东还是比较乐观的，认为明年这个时候很可能中国的大模型渗透率超过50%。要重视“技术突破”驱动的科技牛市，它是这一轮中国资产重估的主线。
2.整个港股估值框架，或回到成长股逻辑
最近有些投资者有点恐高情绪，因为过去四年大家被熊市思维辖制住了，担心部分互联网龙头估值回到了过去四年的高点。
对此，张忆东认为，即便如此，(部分互联网龙头)它们仍位于过去15年的估值低位。
当前AI领域正处于典型的技术扩散期，商业变现路径尚未完全清晰，这使得传统估值体系下的PE、PEG、PS等指标的解释力不足。所以，不要太关注这些静态指标，要用发展的眼光看待问题。
从2021年初开始到去年上半年，这些民企科技龙头的估值体系从成长股崩塌为深度价值。
他判断，随着AI技术逐步落地，互联网龙头等民企科技企业的成长性恢复向上弹性，估值也会从过去四年的向下崩塌转为向上重塑。
随着AI突破、政策红利重新出现、中国经济企稳，这些以互联网平台公司为代表的龙头企业，要重建估值体系——
后续要更多地关注研发费用，以及它在各个领域中应用场景的落地。多关注远期现金流折现的逻辑，逐渐淡化回购、淡化分红这样的深度价值逻辑。
不过张忆东也强调，现在就算是用传统的框架，用PE、用PS，恒生科技的一些龙头公司，他们的估值依然是合理的，甚至是合理偏低的，仅仅反应了经济企稳。
后续，随着新的业务被AI赋能，我们认为，整个港股的估值框架可能会回到成长股的逻辑。
3.港股现在依然处于值得战略性配置区间
再来看资金面，过去四年，美股的风险溢价逐步下行，反映的是它的风险偏好非常高，反映的是美国例外论，反映的是美国在科技上面已经赢了这样一种假设。
但是，DeepSeek的横空出世打破了“美国例外论”，更重要的是证明了中美仍是在同一个赛场上竞争，中国没有出局。
所以，中国优质的科技资产、消费资产，风险溢价不应该这么高；反过来，美国的优质资产风险溢价不应该那么低，应该相向而行。
这种相向而行的过程，恰恰是中国股市，包括港股在内，重新获得内资和外资再配置的一个甜蜜期、窗口期。
内资方面：中国150万亿的居民储蓄，目前正处于有效资产荒中，可以配置的渠道不足。过去几年，无论是提前还房贷，还是说买一些货基、债基，整个性价比都越来越弱。
随着风险偏好的企稳以及改善，张忆东认为，权益型资产将会成为中国居民资产重新配置的宠儿。
政策也在积极引导社会财富向权益市场再配置。过去几年， A股、港股都在积极回馈投资者，让市场成为了有投资价值的造富领域。
在这之中，港股率先受益，因为它的性价比更高。特别是恒生科技指数主要是科技加上新消费，最直接受益于AI与新兴消费浪潮。恒生指数第一大权重板块也是科技。
所以，今年乃至未来一段时间，港股的指数表现会持续震荡向上，因为其中的核心资产质量高、依然处于值得战略性配置的区间。
外资方面：外资对中国股市的风险偏好依然是“冰冻三尺，非一日之寒”，需要一个慢慢复苏的过程。
所以，贸易摩擦、欧美股市的行情反弹，都可能对港股短期行情节奏有所影响。不过，从中期来看，外资最终将加大对中国资产的配置，这还是要立足于中国优质资产本身的基本面。酒香不怕巷子深。
4.看好“科技牛”“内需牛”两大方向
这里，张忆东提到了两个他看好的主要方向。
·以“科技牛”为主：牢牢抓住AI行情下的核心资产，特别是以“ATM”(阿里腾讯小米)为代表，具有生态优势的互联网平台公司。
此外，还有其他受益于AI渗透率提升的行业龙头，比如TMT里的半导体、计算机、通讯、消费电子。
·以“内需牛”为辅：关注军工、新能源、券商保险、地产等等，二季度可能受益于政策红利而出现短期反弹，进而可以立足中期寻找其中的阿尔法机会。
其次，2025年的红利资产，要转变过去四年“低波红利”的逻辑，要向“可转债”的思路转向。以分红作为安全边际，关注企业的业绩弹性。
运营商、内房股、香港本地地产龙头、消费和部分制造业龙头都能选出具有可转债属性的分红资产。
综上，张忆东认为，2025年主升浪来了，但此时更需要把心态放平，不要追涨杀跌，不然可能会在牛市中亏大钱。
要耐下心，围绕企业基本面找到最优质的公司，伴随公司一起成长，这才是在牛市中赚钱的核心窍门。
PS:本文仅为观点分享，不做投资建议。